本轮春季行情结构性特征明显

　　债市方面，债券市场资金面偏紧，长端出现补跌。春节以来，由于春节期间银行加大了信贷投放，准备金有所消耗，同时同业存款自律机制下，同业存款持续流失，叠加央行投放不足，资金面持续偏紧。呈现曲线偏平的局面。本月社融数据表现较好，权益市场也有所回暖，市场重新评估央行收紧的时间，长端出现补跌。

　　基本面方面，1月信贷表现较好，实现开门红。从此前票据利率可以看到，由于春节假期在1月下旬，银行普遍在1月中上旬提前投放，中旬反而出现出票的现象。表明在春节前多数银行已经完成了信贷投放任务。信贷投放开门红的动力更多来源于供给端。央行在2024年三季度货币政策执行报告开始就表态要求“深入挖掘有效信贷需求”，在四季度例会进一步明确“引导金融机构加大货币信贷投放力度”。

　　信贷数据的结构是对公好，零售稍弱。非金融企业贷款新增47800亿元，同比多增9200亿元。其中短期贷款、中长期贷款分别新增17400和34600亿元，同比分别多增2800和1500亿元。居民端，1月居民贷款新增4438亿元，同比少增5363亿元。其中短期贷款、中长期贷款分别新增-497和4935亿元，同比分别多减4025和少增1337亿元。居民贷款稍弱可能主要来源于春节日期的错位。

　　流动性和政策方面，央行受限于汇率和利率压力，资金面保持偏紧。央行公布2024年四季度货币政策执行报告，政策思路首段部分删除了“支持性”、“调控强度”的提法，表明宽松力度有所收敛。本次货币政策执行报告提到要“强化逆周期调节，根据国内外经济金融形势和金融市场运行情况，择机调整优化政策力度和节奏。”这表明全年宽松的取向并没有变，但时机和节奏都存在不确定性。央行对稳定汇率的表态仍然强硬，主要是三个坚决：“坚决对市场顺周期行为进行纠偏，坚决对扰乱市场秩序行为进行处置，坚决防范汇率超调风险，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。”

　　整体来看，央行宽松方向未变，短期力度有所收敛。汇率仍然是重要约束。后续来看，汇率对利率的制约出现变化，存在两种可能，一是美元指数趋势性下降，汇率本身的压力缓和；二是贸易谈判恶化，稳汇率的诉求下降。后续来看，资金面和权益市场表现是当前债券市场的关键矛盾。存单利率经过调整后，已经接近MLF利率，存在配置价值。

　　股市方面，上周市场延续震荡走强，三大指数均收涨，创业板指涨近3%。全A日均成交放量超1600亿，回升至1.91万亿水平，周五量能时隔两个月再度突破2万亿。重要指数整体上涨，北证50延续领涨、涨幅超9%，科创50涨幅靠前；资源股权重拖累下，红利逆势收跌。板块方面，上周仍以机器人、AI算力、半导体、AI医疗等泛AI方向领涨。具体来看，通信、机械设备、电子、汽车、计算机等涨幅居前，煤炭、传媒、房地产、有色金属、石油石化等行业跌幅居前。

　　权益市场科技股行情短期进一步走高，本轮春季行情的结构性特征明显，以AI为核心的泛科技成为带领指数上行的中坚力量。从国内看，2025年1月新增社融同比超预期，信贷、政府债是主要支撑。企业中长贷结束10个月的同比少增、超市场预期，但1月M1、M2增速均有回落。1月社融存量同比增速、社融口径的信贷增速均持平，未来信贷能否持续、能否由宽货币演绎为宽信用，仍需进一步观察。此外，2月17日，民营企业座谈会在京召开，本次会议希望民营企业和民营企业家“大显身手”，要“加强自主创新，转变发展方式，努力为推动科技创新、培育新质生产力、建设现代化产业体系、全面推进乡村振兴、促进区域协调发展、保障和改善民生等多作贡献”。从国外看，2月21日，美国总统特朗普签署《美国优先投资政策》(AFIP，宣布下一步将采取多项投资管理措施，平衡吸引盟友投资与防范“外国对手”获取美国敏感技术。相较之前拜登对华投资限制法案，限制行业扩大，二级市场交易此次被纳入，对市场情绪存在一定影响。